2011年期货市场分析

钢企网综合报道

WTI油价有望突破横盘整理区间

近一个月以来，WTI油价主要在94—98美元区间振荡，笔者认为，后市有望突破横盘整理区间，从而打开新的上行空间。

尽管前期飓风引发墨西哥湾炼油厂关闭了90%以上的产能，导致美国炼油厂总开工率下降5.1个百分点至86.1%，但是美国炼油厂开工率有望重返90%以上的高位水平。由于墨西哥湾炼油厂关闭一度导致美国汽油价格大幅上升，这令美国炼油厂裂解利润持续维持高位水平，高额利润将驱动美国炼油厂大幅提高开工率。此外，尽管当前已接近美国旅游旺季尾声，但美国汽油需求依然小幅上升。美国能源署（EIA）最新公布的数据显示，美国汽油日消费量增加11万桶至918万桶，仅低于去年同期5万桶。与此同时，当前美国汽油和馏分油库存水平依然偏低，因此在秋季检修之前美国炼油厂补充油品库存已迫在眉睫。笔者预计，美国炼油厂开工率大幅上升概率较大，从而进一步缓解美国原油商业库存的压力。

美国商品交易委员会（CFTC）最新公布的数据显示，NYMEX的WTI原油期权与期货基金多头减少5837手至379727手；基金空头增加2228至89202手；基金净多持仓量减少8065手至290525手。尽管上周基金净多持仓量出现下滑，但是基金做多国际油价的动能依旧充足，当前依然保有29万手净多头寸。此外，CFTC数据还显示，与国际油价长期维持较高负相关性的美元指数基金净多持仓量已连续下降6周，这表明当前基金依然维持着做多原油做空美元指数的策略，而近期美元指数持续走弱是提振国际油价的主要因素。

近一个月以来，WTI油价在94—98美元区间内横盘整理，并构成矩形形态。而根据矩形的测算原理，原油后市有望触及103美元。不过，当前依然需要等待油价有效突破前期高点的压力线，而均线系统多头排列暗示着向上突破的可能性较大。

尽管上周五美国劳工部公布的数据显示美国失业率下滑0.2个百分点至8.1%，但这主要是由于登记失业的总人口减少，而非就业岗位增加所导致的。与此相反，8月份美国非农新增就业岗位只有9.6万个，低于前期的16.3万和市场之前预期的12.5万。美国就业市场低于市场预期再次引发市场对美联储可能将会推出QE3的猜想，近期美元指数持续走弱也充分证实这一点。尽管当前美国就业市场复苏缓慢，但向上趋势没有改变，而量化宽松却很有可能引发通胀，从而威胁经济复苏。因此，笔者认为此次美联储议息会议推出QE3概率较低，但美联储断然不会将QE3预期彻底扑灭，甚至不排除美联储再次将超低利率的最后期限推迟以及实施扭曲操作的可能。市场对美联储实施宽松货币政策的预期尚存对后市国际油价依然有一定提振作用。此外，结合基本面和技术面，笔者预计后市WTI油价有望突破前期高点并站稳100美元。

勿忽视金银短期调整风险

在美国推行QE3概率较小、中美等全球主要经济体表现疲软和欧元区国家深陷债务泥潭的背景下，尽管金银的长期牛市值得期待，但短期依旧面临着极大的调整风险。

从美联储前两次推行量化宽松政策的时间节点来看，失业率和通胀率均为最核心的影响因素。目前通货膨胀率为1.7%，距离美联储调控的目标2%仅有一步之遥。尤其是美国今年夏季所遭遇的50年一遇大旱，使农产品价格飙升，考虑原材料价格的上涨传导到居民消费品价格中有一定的时滞性，料将接下来的几个月，通胀率将会有进一步走高的趋势。而一旦推行QE3，将会加剧通胀率的上升，将会影响居民的日常消费，从而不利于奥巴马在大选中获胜。

此外，目前美国一直受困于“财政悬崖”问题，而导致财政悬崖问题的根本原因就是资产负债表的扩张速度大于经济的增长速度。目前美国经济复苏之路依旧荆棘遍布，难有大的起色，而一旦推行QE3，进一步扩大资产购买规模将使美国的资产负债表进一步膨胀，会加剧“财政悬崖”问题的恶化。而一旦财政问题再次全面爆发，美国的霸权地位则岌岌可危，这是美国非常不愿意看到的。继去年8月5日标普下调美国AAA评级以来，昨日国际三大评级机构之一的穆迪也警告要下调美国的AAA评级。既然推出QE3的代价如此之大，美国又想要使经济快速复苏，降低失业率，那么美联储此次会采取宽松的货币政策来提振经济，譬如将目前近乎0的利率时间进一步延长，但不会是量化宽松的货币政策（QE3）。

正因为市场对此次会议的期望值很高，认为推出QE3的可能性很大，而一旦会议最终宣布不推出，将对市场的偏好情绪造成极大的打压，将使金银面临一波重挫。

自8月下旬欧洲央行行长德拉吉誓言将尽一切可能保持欧元的完整性以来，投资者对欧元的信心逐渐增强，欧元也在触及1.204之后，至今反弹了将近700余点。但德国宪院对ESM进行最终裁决，批准和决定提高其在ESM中的份额，将其在ESM中的债务上限限制在1900亿欧元，也并没有给市场带来太多的信心，笔者认为德国看似表面上的让步其实和之前的态度基本没有本质的区别，依旧是附加条件。

从欧元区的整个经济来看，目前欧洲央行确实做出了不少的努力，无论是从直接货币交易（OMT）还是ESM牌照获批，均有所进展，使投资者对欧元区的信心有了明显的改善，第三、四大经济体意大利、西班牙的国债收益率也有了明显的下降，但是，这些措施的最终结果无疑是使欧洲央行成为“最后贷款人”。对于这点，相信德国也会深明此理，这种治标不治本的救援方式最终会导致需要的购买规模更大，那么届时德国依旧有再次投反对票的理由，使欧元承压。

从欧元的技术走势来看，目前也面临着日线级别233线的压制，若一旦美国没有如预期推出QE3，那么极有可能使欧元步入阶段性的下行通道。

沪钢“最坏时刻”或已过去

当前，虽然钢材的供求关系并未出现实质性改善，但市场正在往逐步改善的方向发展，铁矿石市场也出现一定程度好转，沪钢的“最坏时刻”或已过去。

沪钢在下跌至3200元/吨一线后出现大幅反弹，钢材现货价格及铁矿石价格也积极跟涨，市场情绪出现明显好转。在稳增长政策的刺激下，沪钢“最坏时刻”或许已经过去。

继5日公布批复总投资规模逾7000亿元的25个城轨规划和项目后，发改委6日再次公布批复13个公路建设项目、10个市政类项目和7个港口、航道项目。市场普遍认为，这是新一轮经济刺激政策出台的信号。同时，胡锦涛在APEC会议中提到，要加强基础设施建设，夯实经济发展基础。要发挥政府在基础设施建设中的重要作用，加大对基础设施建设的财政性资金支持，积极探索和完善基础设施投融资机制。国务院总理温家宝也表示，要坚持把稳增长放在更加重要的位置，适时动用1万亿元财政收支余额稳增长。就目前的形势来看，在稳增长政策的保驾护航下，后期的宏观经济有望出现好转。

在需求低迷、去库存缓慢的背景下，增加基建投资能够减少去产能、去杠杆的负面冲击，是稳增长政策的重要选项之一。从审批到资金筹措，再到正式开工建设，需要一定的时间周期，加之部分项目的施工周期较长，上述新批项目对工业品需求的拉动作用可能要明年年初才能真正得到体现。当前正处于建筑钢材“金九银十”的传统消费旺季，短期需求并不会太差，投资者不必过分悲观。

前期钢价大幅下跌，钢厂经营困难，部分钢材采取减产措施，钢材供应量出现一定程度下降。有数据显示，8月国内粗钢产量5870.3万吨，环比下降4.84%，同比下降1.7%。8月日产粗钢为189.36万吨，较7月份减少9.64万吨。由于近期钢价出现反弹，部分钢厂的经营状况有所好转，对后市的悲观预期也有所改观，钢厂减产的积极性将会有所减弱，后期全国钢材产量的减幅有限，甚至有可能会出现增长的情况。

前期铁矿石价格的大幅下跌，使得铁矿石价格已经明显低于国内矿山成本，部分矿山被迫采取了减产甚至停产措施，铁矿石供求状况有所改善。近期铁矿石市场也对钢材价格的大幅反弹做出积极回应，进口铁矿石港口价格出现明显上涨，这也显示铁矿石价格的上涨动能已经得到积聚。不过，进口铁矿石高企的港口库存也压制了铁矿石价格的上涨力度，后期铁矿石价格难以出现单边上涨行情。

综上所述，当前虽然钢材的供求关系并未出现实质性改善，但市场正在往逐步改善的方向发展，铁矿石市场也出现一定程度好转，沪钢的“最坏时刻”或已过去。但是，沪钢的反转需要现货需求的实质性改善和货币政策进一步放松的配合。就目前的情况而言，沪钢立即反转的条件并不具备，后期将继续宽幅振荡，构筑坚实的底部。操作上，当前的沪钢已经不适合战略性做空，投资者可以考虑以偏多思路交易。

铜反弹空间有限

全球量化宽松浪潮又近，美元跌破长达一年的上升通道，全球风险资产处于狂欢过程中，铜价突破重要关口——前期双底形态颈线7800美元/吨。但目前全球经济仍处于弱势周期，政策利好对实体经济的提振不足以支持铜价恢复上升趋势。

欧洲央行此次大力推行的债券购买计划减缓了市场压力，但西班牙、意大利为首的具体帮扶成员国却在严苛的经济改革要求的预期下按兵不动，OMT计划仍为进入具体实施阶段。欧债的解决旷日持久，后期主要债权国逐渐到期的债务数额巨大，且银行资金缺口也将随着银行资产重要部分的主权债及房地产贷款风险的高涨而愈发明显。近期短暂的利好难以解决欧洲根本性问题。

三季度以来，美国经济数据有所改善，但受美国政治斗争影响，未来财政悬崖以及欧洲形势仍将影响消费者信心，消费及投资难以快速反弹。美国就业长期趋势与实际数据的误差达到2011年7月以来最低值，周期性失业会逐步转变为结构性失业。房地产虽然企稳，但总体仍处于低位，复苏仍需消费、投资双配合。因此，美国货币政策即使进一步宽松，其对实体经济的影响亦有限。

2012年余下时间，国内大型冶炼企业考虑到地方政府的利税指标，必然会开动剩余产能，扩大产量。未来四个月，全球铜精矿产量将快速增加，从最近签订的铜精矿长单TC上升可以看出，铜精矿市场供应逐渐增加。而进口方面，作为今年主要进口力量的长单进口，目前暂时未存在大规模不执行的风险，因此年内月度进口量仍将运行在20万吨上方水平。预计未来几个月铜进口量以及国内精炼铜产量都将保持上升，供应方面会较前期更加宽裕。

而下游需求回暖亦有限。近期我们对铜下游企业的调研结果显示，企业对未来经济预期悲观。今年以来精炼铜长单进口无法完全消化，企业尝试通过部分转出口尽量减少铜进口亏损，这些都显示下游需求回暖的可能性偏低。而具体行业上，铜管的主要需求方——空调行业依然处于去库存过程，在外围环境低迷的情况下回升也有限。从相关机构的统计数据来看，7—8月铜加工品的开工率亦处于年内低值，并有继续走低的趋势。

矿供应的改善和铜下游需求的疲软，意味着铜供需之间的缺口开始缩小，下半年出现供应过剩的可能性开始增加。

9月5日伦铜上破收敛三角形形态后，自5月中旬起的双底形态亦随着颈线7800美元/吨一线的突破而完成，形态完成后反弹的目标位接近8260美元/吨附近。这一目标位同时得到了上涨五浪的印证，自双底右侧铜价开始上涨，而随着三角形的突破，目前上涨第三浪的推进速度明显加快。据测算，整体五浪目标位在8264.5美元/吨附近。不同技术分析方法互相印证，共振得出的反弹目标位准确性加大。

综上所述，近期宽松经济政策的出台能够支撑伦铜反弹至8200—8250美元/吨，但后市行情仍由供需面主导。9月后铜市会逐渐摆脱淡季影响，但整体消费情况仍将受政治以及经济不确定性的影响，难以发生根本性改变。在国内外制造业低迷的背景下，铜价在短暂反弹后仍将恢复下降趋势。

铝15800是道坎

步入9月，在超强的宽松政策预期下，市场信心明显改善，美元承压下挫提振有色金属等风险资产全线上扬。伦铝一路高歌，强势上破2000美元/吨关口，沪铝1212合约轻松实现15650—15800元/吨目标。对宏观事件的乐观预期有望推动铝价更上一层，但铝制品厂家主动补充原料兴致不高，国内铝现货跟涨犹豫，以及铝冶炼商卖保盘的存在都在挤压铝价上行空间。

9月12日备受关注的德国宪法法院对ESM进行裁决，德国政府和财务部均表示对ESM通过法院有信心，市场对此存乐观态度。与8月ADP就业数据相去甚远的非农就业报告令投资者失望，9月12日、13日美联储将推行QE3的预期全面升温，这对于与货币政策密切相关的工业品而言是利好的。另外，政策的预期已吸引资金从前期炙热的农产品转向价格处于相对低位的工业品，资金介入可能推升工业品价格。

国际几大铝业巨头削减上百万吨产能的效应开始显现，欧美部分地区铝现货贸易升水增加。在QE3预期助力下，伦铝自8月末1864美元/吨的低位“八连阳”强势反弹。高亢的涨势带动下，沪铝主力合约上周涨幅达315元/吨，但长江铝现货却在15500元/吨以下徘徊，各地铝锭呈现出不同程度的贴水，长江现货对近月合约贴水幅度扩大至130元/吨。下游采购和消费低迷是造成铝价“期强现弱”的主因，现货跟涨的乏力不利于期铝价格的进一步推升，且现货的大幅贴水易吸引卖方保值盘介入，进而限制期铝涨幅。9月以来，特别是上周，上期所铝注册仓单数量出现明显增加，表明在期货市场交割的意愿增强。

另外，沪铝1212合约的主力多头净持仓在价格反弹中增加，但中铝国贸席位的多头持仓却在不断减持，上周五增持60手卖单量，挤入空头主力持仓前20名。拥有现货背景的席位多空转换表明对反弹持谨慎态度。原铝中长期供应过剩的格局难以改变，价格的上行将迎来冶炼企业锁定利润的卖保盘压力，在下游未出现明显改善的背景下，期铝价格越往上承压越大。

SMM最新调研结果显示，六成铝型材厂9月订单持平，仅三成型材企业订单增加，而铝板带箔订单则七成持平，仅两成企业增加，其中包括以降低加工费和加工低端产品为代价保住的订单。成品库存方面，8月四成铝型材企业增加，仅一成降低。两成铝板带箔企业成品库存增加，三成企业库存下降。由于订单不稳定和企业资金紧张的限制，8月六成铝材和板带箔厂原料库存持平，部分企业采用降低原料库存的办法以缓解资金压力。终端汽车产销仅维持小幅增长，楼市热销没有带来房地产行业整体情况改善，以及铝加工制品出口放缓都预示着市场对原铝消化能力的疲弱。新一轮总投资规模超1万亿元的项目获批，包括25个城轨项目和30个基建项目，这对拉动铝消费有积极作用，但从资金到位到实施需要时间，原铝上游源源不断的供给将考验下游消化的能力。

对宏观事件的乐观预期令市场氛围变暖，9月14日凌晨各项政策实施与否将见分晓，答案揭晓前工业品受预期支撑仍有上行空间，但随着预期的消化，推升价格上涨的空间将日渐收敛。尽管沪铝主力轻松上涨至第一目标区域，但市场销售平淡，现货价格跟涨乏力，中间铝材厂商订单增长不稳，成品库存消化过慢，补充原材料库存意愿不强烈等现状的存在都将拖累沪铝上行的空间，15800元/吨一坎难翻越，第二目标位16000元/吨更是大的障碍。

锌短期有望延续涨势

近日，在QE3、中国宽松政策和需求增加三大利好预期提振下，锌价一举突破前期的振荡平台，量价齐升。锌价此波上涨行情短期有望延续。

欧元区市场关注的焦点转向本周举行的德国初裁ESM（欧洲稳定机制）与荷兰大选。从目前市场的主流观点来看，德国宪法法院通过ESM的可能性非常大。本周三的荷兰大选，将是在欧元区上演的又一场“紧缩与反紧缩”之争。荷兰国内政党林立，政党之间需要进行一个漫长的讨价还价过程，即使最后“紧缩派”组阁成功，其在欧盟一体化和减赤等问题上也将面临很大的内部压力。不过，基于之前欧盟解救债务危机的种种努力和举措，欧元区虽然波折不断，但整体形势较以往已大幅改观，对大宗商品价格的冲击也日益减弱。

上周五出台的美国非农数据弱于预期，市场一致认为本周的美联储议息会议将会宣布推出QE3。从上一次推出QE来看，在美联储宣布QE2之前，从2010年6月中旬至11月4日，伦锌涨幅为47.9%，而在整个QE2期间，伦锌的涨幅为-7.5%。目前，伦锌的走势同QE2推出之前的情况较为相似，市场对QE3的预期导致了风险资产价格的上涨，而只要美国宏观经济未出现显著改善，这种预期仍会持续。因此，无论本周美联储是否正式宣布QE3，基本金属后市都有上涨空间。

在经历了自2011年6月以来的持续下滑后，近期国房景气指数终于触底反弹，小幅微升至94.64，比上月提高0.07点。国房景气指数触底回升，表明房企经营状况最差的时期已经过去。从各分项指标来看，房地产开发投资同比、房屋新开工面积同比、土地购置面积同比、商品房销售面积同比等数值均呈现回暖趋势。虽然楼市调控依旧未见放松，但经过长时间的调整，购房者已经适应了政策市下的楼市。另外，传统的“金九银十”销售旺季到来，各大房企亦纷纷加大新项目开工力度。在不出台进一步调控政策的前提下，楼市的逐步回暖将有力地提振基本金属的消费，从而支撑其价格上涨。

结合技术面来看，目前沪锌主力1212合约已非常接近前期阻力位15600元/吨附近，若一举突破并站稳，多头投资者可加仓，止盈位为16000元/吨，止损位为15300元/吨。而稳健投资者可静待本周几大焦点事件尘埃落定后再择机入场。

需求难改善，连焦振荡筑底

今年中国经济增速下滑，世界经济亦不乐观，大宗商品尤其是焦炭期货纷纷下跌。目前，全球经济仍没有企稳的迹象，那么后市焦炭将如何演绎呢？

美国8月制造业再度萎缩，成为美国走出经济低迷之后的最大跌幅，这也是美国制造业连续3个月出现跌幅。8月份美国ISM制造业指数从7月的49.8下滑至49.6，创2009年7月以来新低。而此前经济学家平均预期8月份美国ISM制造业指数将达到50。

另外，美国劳工部于9月7日发布的非农就业报告显示，美国8月失业率从前一个月的8.3%下滑至8.1%，好于市场预期。截至目前，美国失业率已经超过三年徘徊在8%以上的高位，创下上世纪三十年代经济“大萧条”以来的最长周期。

欧洲市场，欧债危机亦阴云不散。西班牙相较意大利的债务问题更加紧迫，西班牙公共债务总额达到7745.49亿欧元，相当于国内生产总值的72.1%，创历史最高水平，10月将有240亿欧元债务到期。西班牙能否提出申请，以及欧洲央行能否成功救助，仍需要观察。面对债务危机，如果各国不能紧密合作，欧元区仍有解体的风险。

8月中国制造业采购经理人指数为49.2%,环比下降0.9个百分点，创出9个月新低,在2011年11月后首次进入收缩区间。从2005年至2011年的历史数据看，8月PMI均环比上升，较7月平均上升0.6个百分点，按以往年份数据，8月制造业PMI以及生产数据一般都会出现季节性回升，而今年却出现反季节性下滑，显示出经济下行压力较大。

国家发改委近期密集批复多个基础设施项目，预计总投资规模超过1万亿元。各地投资热情高涨，然而投资所需配套资金落实仍是大问题，并且投资项目的经济拉动效应至少明年才能体现。因此，预计近期经济下行的概率依然较大。

煤炭供应充足，那么炼焦煤供应如何呢？海关数据显示，1—7月，我国共进口炼焦煤3082.83万吨，同比增幅为50.51%，通过估算，国产精焦煤产量约为33900万吨，焦煤总供应量近37000万吨，而1—7月的焦炭产量为26065万吨，经推算，大约有2000万吨的焦煤过剩，这直接导致我国炼焦煤价格跌跌不休。

焦化行业协会几次呼吁限产保价，但是由于行业集中度低，总是雷声大雨点小，焦炭产量持续位于高位，增速虽有所下降，但仍不明显，相较于生铁与粗钢，其增速仍处于高位，导致的直接后果就是焦炭的价格大幅下跌。

综合以上分析，欧洲经济衰退，债务危机仍存在不确定性。美国经济复苏趋缓；中国经济增速下滑，PMI又创年内新低，经济下行压力较大。为稳定经济增长，国家发改委近期密集批复规模超过1万亿元的基础设施项目，然而投资所需配套资金落实仍是大问题，并且投资项目的经济拉动效应至少明年才能体现，近期经济下行的概率依然较大。因而煤炭——焦炭——钢材产业链的供需矛盾仍需要时间消化，煤炭、焦炭、钢材供应过剩短期内难以改变，在此背景下，焦炭现货价格亦难有起色。

技术上，连焦有进一步反弹的需求，但受制于下游钢铁需求的不足，以及自身行业的过剩，难有大的涨幅，预计未来连焦将在1288至1500区间振荡调整，。操作上，中长线投资者可在1350之下布局长线多单，钢铁企业可逢低进行买入套期保值。而随着明年政府刺激经济的效果得以显现，且目前1305合约与1301合约价差较小，因此稳健投资可进行买1305合约，卖1301合约进行套利操作。（文中部分信息来源于期货日报网、《中国证券报》）